“做得好，一步登天;做不好，打入地狱。”2004年底柳传志的一句话，放到今时今日的信托业却相当合适。

　　7月28日，国家审计署发布消息称，根据国务院要求，审计署将组织全国审计机关对政府性债务进行审计。这一消息的影响相当宽泛，但是毫无疑问的是，地方融资平台作为信托业的三大支柱业务方向之一，如果遭遇严控，将直接扼杀了信托业的发展空间。

　　信托业正是多事之秋。

　　信托业最近一次危机是发生在2004年前后，彼时“德隆风波”导致其控制下的金新信托、伊斯兰信托和南京国投等信托公司接踵陷入经营困境。随后，吉林的泛亚信托也因挪用客户交易结算资金、违规挪用异地集合资金信托计划(查询信托产品)以及抽逃注册资本金等严重问题停业整顿，危机开始陆续爆发。

　　但信托业经历阵痛之后，规模从2006年底的3606亿，发展至2013年一季度末的8.7万亿。时隔多年之后，新的风险再度暴露。信托个案频频曝出兑付风险，制度红利迅速消褪，信托行业下一步的发展脉络变得模糊。

　　本报记者从多位信托人士处获悉，与信托业历史上六次危机的背景不同，目前多数信托公司资本金充裕，已经自发的开始调整业务方向，其中既有对旧业务天平的调整，亦有新的业务方向探索，效果尚待观望。

　　虽然今日的信托业，不少业内人士认为症结仍在顶层设计层面，包括工商登记、税制设计不足，以及跨境、公益和民事信托等发展缺位，统一交易平台的搭建面临掣肘等，使得《信托法》修订的呼声也日益增高。

　　信托业又走到了一个十字路口前。

　　制度红利退潮 三驾马车全线临考

　　日前，北京一家上市房企近期的融资转向，成为近期信托行业需求萎缩的缩影。

　　记者获悉，北京该房企日前刚刚获得16亿元的银行贷款，拟渐次归还前期的信托融资。相比信托融资，从银行直接贷款成本只有其一半。巧合的是，来自多家大中型开发商消息也称，近期银行直接信贷有松动的态势。

　　同是上述北京房企，近期其股东也停止多宗信托股权质押融资项目，转向从券商资管获取同类型融资。

　　银行贷款的松动似乎是银行利率市场化的前奏，在此之前的7月20日，央行全面放开金融机构贷款利率管制，取消金融机构贷款利率0.7倍的下限。如果利率市场化继续推进，或将导致信托公司优质项目受到“金主”银行的直接挑战。股权质押融资业务转移显示，信托独享的分业红利也受到来自券商资管、基金的多重威胁。类似上述股权质押融资等“通道类”业务，已经出现价格混战的格局。

　　7月31日，华中某信托公司人士坦言，制度红利的退潮速度超过了预期。在此之前，利率管制和分业经营被认为是信托业高速发展的主要原因。

　　用益信托统计数据显示，仅房地产信托，7月份成立50只募集规模135.44亿元，环比6月份75只募集275.48亿元缩水严重。

　　而在通道类业务中，券商资管和基金子公司的规模越来越大，直接侵蚀信托公司的业务规模。按照北京某券商人士的说法，目前券商在股权质押融资领域的市场份额已经由2012年的不足2%激增至10%左右，并且基金子公司还在信托不能“染指”的定向增发类通道业务上大行其道。

　　“政信合作”似乎更不乐观，国家审计署日前宣布8月份开始组织全国审计机关对政府性债务进行审计，表现出决策层对于地方债务的忧虑正在逐步加重。

　　截至今年一季度末，信托资金对政府主导的基础产业配置比例为25.78%。而直接的政信合作业务余额为6548.14亿元，同比增160.85%。

　　继去年下半年和今年上半年开始，监管层连续发文限制政信项目，到近期多信托公司传出消息政信合作项目被叫停，北京某券商人士受访时预测，接下来的地方债务审计，或意味着地方政府通过信托等影子银行举债将被更为严厉的限制。

　　来自多家信托公司的消息显示，目前对于部分政信合作项目，信托公司已经开始主动采取回避的态度。

　　日前，上海某券商金融产品研究人士受访时指出，银行贷款利率下限取消后，地方政府能够从区域性银行融资的成本将大幅下降，将直接冲击部分政信合作项目。而另一方面，政策面或加紧规范地方举债制度，其中限制地方政府通过影子银行融资将是其中的重点。

　　可以证实的是，作为构成目前信托业务主体的三驾马车，地产、通道和政信合作正在全线遭遇挑战。

　　改革思路莫衷一是

　　一方面是传统业务遭遇挑战，另一方面是对于行业整体的模式创新和经营转型，目前多数受访业内人士尚未有共识。

　　“下半年我们公司的主要业务将放在资金池上。”日前，华中地区某信托人士受访时指出。

　　尽管6月底曾经曝出过“钱荒”，但是将低成本的短期资金投入到期限长、收入高的项目中，对于信托公司仍然是一块丰厚的奶酪。以日前中信信托、平安信托和中融信托发行的资金池产品为例，产品设计主要效法银行短期理财产品，部分信托的封闭单位增设7天、14天、1月和2月等单元。

　　除了可以投资单一项目之外，资金池还可以通过“养池兑付”的模式，缓解单一信托计划可能出现的兑付风险。据业内人士透露，目前，资金池业务规模超过200亿的信托公司并不多。期限错配带来的运作成本较高，渠道能力将是资金池业务发展的关键。

　　有人寄望于资金池业务，也有人寄望于重新界定银信合作项目。

　　北京国际信托人士指出，未来商业银行仍然需要通过创新手段腾挪出更多的信贷空间，信托公司可以从多个方面参与到信贷资产证券化的过程中，实现非标准化债权资产的标准化。

　　本报获悉，日前北京国际信托还与北京某上市公司达成单一信托合作意向。该上市公司从银行贷款，转而投向信托公司。其中的投融逻辑，目前尚难厘清。

　　除了上述业务方向外，也有部分信托公司和第三方机构发力家族信托业务。上海信[微博]托、平安信托均开始做相关探索。诺亚财富子公司歌斐财富也成立了家族工作室，开展家族信托业务。

　　统计数据显示，非银信合作单一资金信托比例，已经从2010年底的19.90%增至2012年底的41.12%。这一数据尽管包含部分银行自营资金投入，但是，为单一高净值客户设立专项信托计划，在信托公司业务链条中占比已经越来越重。

　　此外在遗产信托、公益信托等海外传统业务上，部分国内信托公司也开始积极探索。

　　2003年，国内曾出现地产信托、MBO信托、外汇信托和法人股投资信托等创新产品成立潮。在寻找增长点的同时，信托业务的外延功能或随之加强。

　　此外，上海某券商金融产品研究人士则认为，未来信托公司的业务可能会由单纯的投融资服务，向并购、重组等金融服务项目转移。早在10年前，德隆旗下伊斯兰信托和南京国投组建融资并购部，分别从事优质上市公司和不良上市公司的融资并购业务。这一类业务如今看来多数已成云烟。

　　仍有保守的信托人士认为，下一步房地产和基建类信托仍将是信托公司的业务核心，而在传统通道业务上，基于信托关系的法律服务关系仍将具备核心竞争力。譬如华润信托致力完善通道服务，该公司一直是阳光私募的大本营。

　　风险临门 整顿还是革命?

　　历史总是惊人的相似，在2000年之前，新中国五次信托整顿中，多数是因为行业过度成长引发的金融秩序失衡。

　　譬如1983年，信托业急速扩张导致货币市场信贷失控和货币投放失控;1986至1989年，信托业务快速增长，被指责改变了社会信用结构。而清理的重点也与“控制货币、稳定金融”有关等。

　　而在信托近年来的高速增长中，影子银行引发的负面影响引发了监管层的忧虑，并导致一系列市场指标失真，有悲观的市场人士受访时认为，被普遍认为是影子银行的最主要载体的信托或将成为下一步监管层整顿的最大“灾区”。

　　2012年以来，中诚信托30亿元矿产信托项目、中信信托三峡全通项目、安信信托的温州泰宇花园项目、天津信托天信一号项目等频频被曝出兑付风险。尽管信托公司或融资主体等通过各种渠道最终实现了刚性兑付，但是市场对于后续兑付风险的担忧也随之日益升级。

　　与此同时，北方国际信托、国元信托等过度依赖地方政信项目;华融国际信托大规模设立涉矿信托等，下一步或将是信托公司兑付风险的“重灾区”。

　　“监管层已经对部分政信合作项目约谈上海信托和华澳信托等，不排除第七次全面整顿上演的可能。”日前，北京某信托人士担忧。

　　不过，目前国内信托业的规模已经逼近10万亿关口，牵一发而动全身。中铁信托人士受访时认为，此前几次信托业整顿的主要原因是业务和功能监管混乱，目前的行业格局已经大不相同，短期内监管层不会实施大规模整顿。

　　7月31日，上述北京某信托公司人士对此也表示乐观，“信托业内外困境，或倒逼信托公司顺势完成业务转型”。

　　按照他的逻辑，目前的信托业发展可以追溯到2001年《信托法》开始实施算起。经历上个世纪5次信托业清理整顿，一大批信托公司被挤出，信托业剥离银行业务和证券业务，开始“带病”摸索回归本业后的经营模式。

　　“信托业2007年之后的发展机遇也与危机有关。”上述人士表示。

　　2004年开始，多家信托公司陷入危机，2007年一季度，新的《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》出台，信托行业第6次清理促成了信托业本世纪发展的第二次转机。信托规模由2006年底的3606亿元，一路飙升至2012年底达到7.47万亿元。

　　按照中国信托业协会的数据，截至一季度末，信托总资产8.7万亿元，按照某第三方机构的数据显示，截止到5月底，信托公司受托管理的资产规模接近9.6万亿元。

　　也是在此期间，信托行业的身份也由边缘化的金融机构，到转变成为高风险的“坏孩子”，一路发展到目前贴着“影子银行”和“刚性兑付”标签的国内第二大类金融机构。

　　目前信托业自发的改革面临的首要问题是，制度红利逐步消退之后，信托公司从哪里寻找新的增长点。

　　“过去，很大部分资产来自地方政府发起的基础设施建设，还有与银行业务合作的非标资产。”北京某信托公司高管也坦言。

　　在新的监管思路下，新的银信关系、新的政信关系，都将决定由银行表内转表外派生出的增长模式将无法为继。背负急速增长的风险包袱，未来“一步登天”还是“打入地狱”也变得难以预料。